“股神”巴菲特旗下的伯克希爾·哈撒韋公司（以下稱伯克希爾公司）2016年四季度持倉細節一經公布，便引來全球投資界熱議紛紛，稱股神在幾十年的投資生涯中“變了”。

　　值得注意的是，《每日經濟新聞》記者查詢伯克希爾公司近40年（從1977至今）十大重倉股發現，2016年確實是巴菲特持倉變化顯著的一年。除了幾十年如一日地熱愛著消費股和金融股外，巴菲特在去年三四季度還大舉買入曾經堅決不碰的科技股和航空股，并在去年四季度幾乎清空了一直“鐘愛”的沃爾瑪股票。

　　在多年投資生涯中，巴菲特的投資思路為何有著如此巨大的變化，在這個變化如此之快的世界，股神真的變了嗎？《每日經濟新聞》邀請到中美兩國最著名的巴菲特研究專家，有“最懂巴菲特的中國人”之稱的專業人士劉建位，以及伯克希爾公司股東之一，研究巴菲特25年之久的馬里蘭大學史密斯商學院金融學院教授戴維·卡斯，共解巴菲特投資之道的新變化。

　　多年不變重倉消費、金融股票

　　“全球投資界對巴菲特的研究已經多如牛毛，而其近40年的投資風格異常清楚。”在接受《每日經濟新聞》記者專訪時，伯克希爾公司股東之一，研究巴菲特25年之久的馬里蘭大學史密斯商學院金融學院教授戴維·卡斯對巴菲特投資歷史如數家珍。

　　例如從1977年到1991年長達15年的時間里，巴菲特始終喜歡《華盛頓郵報》，這家全球首屈一指的報紙公司一直都是伯克希爾前五大重倉股，即便1992年后《華盛頓郵報》跌出了前五大重倉股，但仍位居前十。

　　“大家熟知的可口可樂公司更不用說。”戴維·卡斯表示，1988年，巴菲特開始買入可口可樂公司股份，位列伯克希爾當年投資第三大重倉股，占整個投資比例的21%。一直到1989年春天，巴菲特已經買下了價值10.7億美元的可口可樂公司股票，占該公司總股本的7%。就在當年，可口可樂公司就成為了伯克希爾第一大重倉股，占整個投資組合比例的35%。

　　在而后的多年中，這家只憑一張神秘配方調成汽水聞名全球的飲料公司，一直穩居伯克希爾第一大重倉股。直到2016年四季度，伯克希爾公司仍持有4億股的可口可樂公司股票，占整個投資組合比例11.2%，是其第三大重倉股。

　　此外，在巴菲特近40年的投資生涯中，地位堪比可口可樂的另一家公司是富國銀行，這也是股神投資金融股的典型案例。

　　戴維·卡斯稱，1989年，巴菲特買入了富國銀行約85萬股，當1990年股價下跌后，他又大幅買入，年底共持有500萬股，占富國銀行總股數的9.7%，接近無需向美聯儲申報的10%上限，總買入成本為2.89億美元。巴菲特在1992年和1993年繼續增持了富國銀行的股份，至1993年底，巴菲特共持有679萬股。如今，2016年四季度末，巴菲特仍持有4.79億股富國銀行股份，占整個投資組合17.86%。

　　“歷史數據很清晰地顯示，以可口可樂、寶潔、吉列為代表的消費行業在巴菲特的重倉股中占有絕對領先的地位。其次是運通、富國為代表的金融業，然后是能源和早期少量投資的基本原料、航空等行業。”戴維·卡斯總結到，“且巴菲特購買消費股有一個特征，基本都是快速消費行業，而且這些重倉股的產品和服務在生命周期上幾乎都是無始無終的，生命周期無限長的快速消費品是巴菲特核心重倉股的第一特點。”

　　大手筆增持蘋果公司股票

　　“2016年伯克希爾公司的持倉變化，是最令投資界驚奇的。”作為伯克希爾公司股東之一，研究了大半輩子巴菲特的戴維·卡斯也感到不可思議，但卻又稱這在情理之中。

　　從2016年四季度的持倉看，伯克希爾哈撒韋持有蘋果公司5736萬股，占整個投資組合的比例為4.48%，是伯克希爾第7大重倉股。而去年三季度末，伯克希爾持有1523萬股蘋果公司股票，四季度持倉量是三季度的3.77倍。而這樣的決策，卻與巴菲特多年前宣稱的不碰科技股相悖。彼時巴菲特表示，因為科技企業相對短壽，壽命長的公司又難以識別。

　　值得注意的是，肩負“最懂巴菲特的中國人”美譽的專業投資人劉建位與戴維·卡斯對巴菲特大手筆增持蘋果公司股票的看法基本一致。

　　在媒體的報道中稱，巴菲特參與了蘋果股票購買的決定。但戴維·卡斯在接受《每日經濟新聞》記者專訪時認為，應該是兩位看好蘋果公司的投資經理說服了巴菲特。因在這兩位經理看來，蘋果公司擁有著廣闊的增長潛力，未來5~10年仍有發展空間，是一只價值股。

　　而劉建位認為巴菲特的老搭檔查理·芒格的解釋最能反映現象背后的本質：巴菲特在進化，改變自己的投資策略，以適應經濟和市場的變化。

　　如今的智能手機已是日用必須消費品，但在投資商看來卻仍被視作科技行業，而不是消費行業。“可以說的是，巴菲特變了，接受了科技產品已經成為必需品的現實。與此同時，蘋果也變了，越來越像一只穩健的消費股。”劉建位表示。

　　大規模購入四大航空股票

　　戴維·卡斯曾說，巴菲特的投資邏輯一直非常清楚，去年投資科技股如是，去年投資航空股也如是。伯克希爾公司在去年三季度建倉航空股，去年四季度不斷加倉。去年四季度，伯克希爾公司新買入了西南航空公司的4320萬股，價值為21.5億美元；將達美航空公司的股票增持了848%，至6000萬股，價值為29.5億美元；同時還增持了美國航空集團的股票。

　　“但其實他的邏輯很清楚，近幾年美國航空業不斷并購整合，四大航空公司占據了80%的美國國內市場份額，因此航空公司間的價格競爭相對較少，未來盈利空間廣大。”

　　巴菲特去年三四季度大規模建倉美國四大航空股，基本上四只股票持股市值都是20多億美元，合在一起的話，超過90億美元，可以排到巴菲特組合中的第6大重倉股。

　　“從過去20年幾乎可以說賭咒發誓再也不會投資航空股，到現在投資航空股90多億美元，是巴菲特不斷否定自己的過程。”劉建位稱。

　　巴菲特如此“打臉”的決定，是劉建位萬萬沒想到的。劉建位表示，據他個人猜測，巴菲特肯定是看到航空業基本面的重大變化，航油這個最大的運營成本因素大幅降低，而且網絡售票讓航空公司擺脫代理商直接售票給客戶，掌握更多定價權，銷售成本也更低。航空公司成本更低，但定價權更大，開始朝巴菲特喜歡的公司類型轉化。

　　賣出沃爾瑪因電商興起

　　在戴維·卡斯看來，巴菲特之所以幾乎清倉全球最大實體零售商沃爾瑪的股票，正是傳統實體零售行業與風生水起的電商之間矛盾的具體表現。沃爾瑪此類的實體零售比電商亞馬遜有著更高的結構成本，隨著時間的推移和當下經濟的發展，逐漸衰落是很有可能的。

　　在美國，電商的發展已經是壓倒性趨勢。美國統計局數據顯示，今年1月，美國非實體零售商取得了14.5%的年銷售增長率。沃爾瑪最近幾年也試圖跟上潮流，但顯然亞馬遜才是電商龍頭。

　　巴菲特從2005年起投資沃爾瑪股票，到2015年底時，共持有6000萬股沃爾瑪股票。但多年來，沃爾瑪的股價表現不佳，在2015年，標普500指數上漲80%，沃爾瑪的股票卻只漲了32%，表現遠遠遜于大盤。因此巴菲特幾乎清空其股票，也是正常的投資行為。

　　劉建位則認為，和投資科技股、航空股的邏輯一樣，巴菲特肯定看到網購成為主流購物方式之一的巨大變化，因此在去年四季度幾乎清空沃爾瑪公司股票，減持幅度高達89%。巴菲特經常說，自己思考的是未來十年公司競爭優勢的可持續性。毫無疑問，電商對沃爾瑪的沖擊巨大，未來十年只會更大。但是巴菲特選股的基本原則始終不變：好公司、好管理、好價格。

　　劉建位表示，他非常佩服巴菲特否定自己的勇氣，從過去二十年一直非常看好沃爾瑪，到現在清倉沃爾瑪，否定自己，非常不容易。

　　行業輪換是巴菲特在順勢而為

　　從重倉消費股、金融股，到加大對科技股、航空股的投資，表面上看來是非常簡單的一條線，但其實背后卻隱藏著較為嚴密的投資邏輯。

　　劉建位向記者解釋稱，巴菲特的投資風格有三個特點。第一是集中投資，重倉股倉位非常重。2016年底，1500億美元的組合，只有47只股票。前10大股票市值占組合八成，前5大重倉股占三分之二，可以說巴菲特的重倉股倉位非常重；第二是長期投資，巴菲特現在前五大重倉股中，排名第二的富國銀行，排名第三的可口可樂，排名第五的美國運通，都是二三十年前建倉的股票，一直持有至今，中間還曾經大手筆加倉；第三是重倉消費和金融兩大板塊。可以說三十多年前巴菲特開始重倉消費股，可口可樂一直是第一大重倉股。2007年美國發生金融危機，巴菲特逆勢大量買入銀行股，富國銀行變成第一大重倉股。現在美國經濟反彈，比金融危機之前又漲了50%以上，巴菲特又開始把更多資金轉到并購，現在卡夫亨氏成了第一大重倉股。

　　“這三十多年來，經濟變化巨大，行業變化巨大，市場變化巨大，巴菲特重倉股隨之變化是必然的，但是巴菲特選股的基本標準始終不變，巴菲特看的是企業的長期競爭優勢和可持續盈利能力。”劉建位如此評價過去一年巴菲特重倉股變化的原因。

　　巴菲特其實不斷與時俱進

　　值得注意的是，劉建位向《每日經濟新聞》記者表示，巴菲特最大的兩個苦惱是公司資產規模超過500億美元，手上的現金一度超過700億美元。他必須為這些資金尋找出路。第一必須規模大，才能花掉更多的現金，才能明顯提高公司的凈資產收益率（ROE）。現在只有四個行業有巨無霸企業——消費、金融、能源、科技。

　　“前三個行業巴菲特已經投資很多了，好機會不多了。而且隨著科技成為人類生活不可缺少的必需品之后，像IBM和蘋果的盈利性和穩定性完全不亞于可口可樂，都開始滿足巴菲特的選股標準。”劉建位表示。

　　劉建位指出，巴菲特一直在不斷進化，不斷與時俱進。他的股票投資基本原則始終沒變，但具體操作不斷隨著經濟和市場的變化而變化，同時也是隨著公司資產規模和資金規模變得巨大而變化。

　　如果巴菲特只是選擇盈利很高但往往估值也很高的消費股，現在規模很大又盈利很好，而且股價合理的股票極少，長期不投資會讓他手上會積壓上千億美元現金，讓伯克希爾公司盈利能力大幅下滑。

　　但是規模大了，巴菲特只能買大公司。消費股找到好的大盤股，巴菲特進入金融股，后來抓住金融危機的機會，大幅度追加金融股投資。后利用大家普遍不看好科技股的機會，巴菲特開始投資科技股，2011年買入IBM100多億美元，去年買入蘋果66億美元。也許大家覺得巴菲特這是大手筆，其實對于整個組合1500億美元的規模來說，蘋果只占4.5%。

　　戴維·卡斯：

　　馬里蘭大學史密斯商學院金融學院教授戴維·卡斯（David Kass），伯克希爾·哈撒韋公司股東之一，專注研究巴菲特25年。他曾與學生一起，與巴菲特進行過面對面訪談，定期參加伯克希爾公司股東大會。他常年接受全球頂級財經媒體《華爾街日報》、《金融時報》等關于巴菲特的采訪，著有巴菲特和伯克希爾評論博客。

　　劉建位：

　　復旦大學國際金融碩士，上海社科院經濟學博士。15年證券從業經歷，十多年來專注于研究巴菲特和傳播巴菲特，人稱“最懂巴菲特的中國人”，最近十年在全國各地演講一百多場解讀巴菲特投資成功之道。他先后出版了多部研究巴菲特的書籍，如《巴菲特選股10招》、《巴菲特教你買基金》、《巴菲特基金投資6招》等專著。（記者黃修眉）

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