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　　編者按：在四個月內3次加息后，沒有人再懷疑中國新一輪的加息窗口已經開啟。盡管加息的指向是通脹甚至也包括房地產調控，但對資金最為敏感的股市而言，加息絕對算不上好事情。從眾多機構和專家的分析看，今年上半年股市和樓市在新一輪加息窗口開啟背景的影響下，忐忑應對將是主旋律。

　　新一輪加息窗口開啟

　　貨幣政策組合拳上半年將頻出

　　在四個月內3次加息后，沒有人再懷疑中國新一輪的加息窗口已經開啟。盡管2月9日的加息已經讓1年期基準利率回復到了應對金融危機前的水平，但通脹預期、流動性以及房價這三個互相糾結的因素決定了至少在上半年貨幣政策工具組合拳將頻頻出招，以應對日益復雜的經濟形勢。

　　國務院發展研究中心金融研究所副所長巴曙松在周五出版的中國《金融時報》專欄中表示，中國今年利率工具的使用會非常謹慎，即使加息，次數也會相對有限。但他強調，2011年第一季度可能將會是政策調整與出臺的密集時期，銀行存款準備金率、利率及匯率都可能進行調整。他預計，2011年人民幣匯率調整的空間預計會高于2010年。

　　央行2010年第四季度貨幣政策執行報告指出，2011年要更加積極穩妥地處理好保持經濟平穩較快發展、調整經濟結構、管理通脹預期的關系，把穩定價格總水平放在更加突出的位置。

　　“下一階段貨幣政策要把控制物價較快上漲放在宏觀調控更加突出的位置，充分考慮前期貨幣存量增長較快的潛在風險和逆周期調節需要，把好流動性這個總閘門，保持合理適度的利率水平為穩定價格總水平、管理通脹預期和房地產市場調控創造良好的貨幣環境。”央行表示。

　　“隨著經濟的持續、較快回升，我國出現了通脹預期加大、通脹壓力上升等問題。美國等主要經濟體持續實施量化寬松的貨幣政策，又使國際流動性溢出效應更加明顯，進一步加劇了輸入性通脹壓力。”央行行長周小川日前表示。他強調，中國的貨幣政策已經轉為穩健，應對通貨膨脹問題還有一些其他政策。央行將把通貨膨脹保持在可控范圍之內，但這需要時間。央行不排除任何一種貨幣政策可能性。

　　經濟學者馬光遠表示，央行果斷加息，一方面顯示對未來物價形勢的重視，另一方面，通過選擇加息，向外界透露出兔年央行依舊會將信貸控制和物價放在更加突出的位置。本輪加息的力度選擇依然是0.25個百分點，幅度并不大，但選擇的時機非常果斷，表明央行今年抗通脹的底氣很足，通過本次加息，已經在宣布，中國的貨幣政策將進入從緊和加息的周期。他強調，央行在對抗物價過快上漲、收緊貨幣的同時，要更加注重信貸資源的配置和投放的領域，確保信貸流向中小企業和形勢不容樂觀的農業領域。同時，在政策的選擇上要注意利用多種貨幣政策工具，但從目前來看，加息依然是最有效的選擇。

　　中國農業銀行戰略管理部發布的最新研究報告指出，從加息的影響看，利率提高有利于降低通脹預期，也將抑制企業投資需求。由于整個上半年都面臨較大的通貨膨脹壓力，因此加息趨勢仍將持續，預計上半年仍將有兩次加息。該行判斷，下次加息窗口將在全國兩會結束且2月份CPI數據公布前后。

　　投資銀行高盛2月9日發布報告稱，中國央行特意選在春節長假最后一天加息，反映出央行控制通脹預期的決心，實際上是新一輪加息窗口的開啟。報告稱，基準利率上調25個基點從緊縮力度上來說仍明顯不足，而更多是發揮緊縮的信號作用。預計政府將采取多種政策手段來控制通脹，包括進一步加息以及可能略微加快人民幣升值速度等，并且仍將主要依賴于量化措施。

　　申萬首席宏觀經濟分析師李慧勇認為，此次加息后短期內再加息的可能性不大。但考慮到要抑制商業銀行的信貸沖動、回籠春節前投放的流動性，如果不能通過央票進行調控的話，存款準備金率再次上調或實施差別準備金率的可能仍然很大。另外，年內中國還將加息兩次。由于加息的時間點主要是控制通脹，根據申萬對通脹率前高后穩的預測，加息時間窗口將主要在上半年。

　　央行貨幣政策委員李稻葵則認為，2月9日的加息體現了央行漸進式調節的步驟。他表示，央行此次加息主要是為了調整通脹預期，央行政策調整會對市場影響有所把握，上調存款準備金率將會和加息等政策根據市場情況靈活使用。

　　通脹形勢嚴峻但并非不可控

　　央行加息是對物價的重視

　　“穩定發展糧食和農業生產，是管理好通脹預期、穩定消費價格總水平的基礎，也是實現經濟平穩較快發展和社會和諧穩定的基礎。”國務院總理溫家寶10日在全國糧食生產電視電話會議上強調，目前糧食供給形勢總體是好的，供求平衡，庫存充裕，加上國家財力物力顯著增強，我們有信心、有能力促進農業生產穩定發展，保障農產品特別是糧食的有效供給，保持物價總水平基本穩定。

　　中國北方冬麥區持續干旱已成為中國政府以及國際糧食市場關注的重要話題。農業部最新數據顯示，截至2月9日，八個主產省冬麥受旱面積11595萬畝，嚴重受旱面積2536萬畝，受旱面積占八省冬麥面積42.4%，受旱面積繼續擴大。

　　市場普遍擔心糧價如果大幅上漲會導致今年的通脹問題變得更加難以控制。去年中國12月CPI同比漲幅回落至4.6%，全年漲幅3.3%，略超年初目標。種種跡象顯示，今年通脹形勢比去年要嚴峻得多。

　　但中國人民大學農業與農村發展學院副院長鄭風田教授認為，干旱問題或已被夸大，中國政府不會放縱糧價大幅上漲。政府會用補貼的方式把不讓糧食上漲的部分給補回來。

　　國務院9日召開常務會議決定，將再出臺包括提高稻谷最低收購價格等十項措施，進一步加大對糧食生產的扶持力度。

　　農業部有關負責人稱，隨著國務院再度出臺十大措施扶持糧食生產，預計今年夏糧豐收仍有希望，而夏糧豐收對減輕今年通脹壓力及穩定全年糧食生產至關重要。

　　盡管如此，各路專家對即將公布的1月CPI數據并不樂觀，甚至對一季度的物價形勢也比較擔憂。

　　馬光遠指出，綜觀1月份以來整個宏觀經濟的態勢，物價走勢依然不容樂觀：其一，盡管1月份的CPI尚未公布，但考慮到春節等季節性因素和翹尾因素的影響，CPI很可能創金融危機以來的新高；其二，今年冬天以來，我國華北和黃淮等地遭遇數十年來的罕見旱情，全球食品價格指數也連續7個月上漲，今年1月全球食品價格指數達231點，創歷史新高。

　　國家統計局9日發布的有關50個城市主要食品平均價格變動的最新數據顯示，在今年1月下旬受監測的29種食品價格中，絕大多數品種價格繼續上漲，其中蔬菜價格漲速加快。在央行日前調高利率的大背景下，此信息更加強烈預示1月的通貨膨脹將再次攀高。

　　另外，根據中國農業部近期發布的“全國農產品批發價格指數”，1月份全國農產品批發價格總指數同比上漲10.0%，環比上漲6.2%；“菜籃子”產品批發價格指數同比上漲9.%，環比上漲7.3%。食品價格在1月份漲幅明顯。

　　目前食品占CPI三分之一的比重。在食品占中國CPI顯著部分的情況下，其價格跟通脹關系密切，食品和與之相關的農產品價格走高意味著通脹直接面對升高的壓力。

　　2010年，中國CPI較上年同期增長3.3%，超出官方設定的全年增長3%的調控目標，其中食品價格上漲7.2%，是漲幅最大的類別。

　　統計局將在下周發布1月CPI和PPI。鑒于春節傳統節日的季節性因素，加上北方部分地區干旱影響加大通脹壓力，專家普遍預計1月份CPI漲幅可能突破5%。

　　巴曙松指出，今年一、二月份很有可能是全年物價的高點，相應的房地產政策和貨幣政策等的調控力度也將是全年最嚴厲的時期。

　　興業銀行首席經濟學家魯政委也預計1月份的CPI數據可能創出新高，或達5.3%；中央財經大學中國銀行業研究

　　中心主任郭田勇則預計二、三月份CPI將重回5%以上。

　　社科院金融研究所研究員尹中立甚至認為，因為翹尾因素，1月份CPI會超過5%，甚至達到6%以上。

　　目前通脹形勢雖然嚴峻但并非到了失控的地步。國家統計局局長馬建堂（央行貨幣政策委員會委員）認為，要看到把今年的物價上漲控制在預期目標范圍內有利的條件。這包括糧食連續七年豐收，工業領域特別是制成品生產能力的相對過剩是防止物價過度上漲的一個非常重要的物質基礎，2011年要實行穩健的貨幣政策。貨幣政策實時調整有利于控制貨幣的流通量，有利于控制貨幣流動性，這將為控制物價上漲創造一個非常好的條件。

　　馬建堂指出，如果說2010年我們的信心變成了貨幣、變成了黃金、變成了經濟回升，2011年我們有能力、有條件，也有信心控制物價上漲，物價上漲就一定能控制在一個合理的、相對穩定的水平。

　　“在這種情況下，央行于2月9日果斷加息，顯示出對未來物價形勢的重視。”馬光遠同時稱，這也表明央行今年抗通脹的底氣很足。

　　房地產調控如火如荼

　　加息能成為最后一根稻草嗎

　　“目前中國的房地產調控進入了關鍵時刻，但長期的負利率對于抑制房價的過快上漲極為不利，而資產價格泡沫將成為中國宏觀經濟最不穩定的根源。” 馬光遠認為，經過本輪加息之后，5年期的存款利率達到5%，負利率的狀況大為改觀，這對一直具有強烈的通脹概念的房價而言，無疑具有很好的抑制作用。

　　李慧勇認為，通過加息來調節房地產需求，穩定房地產價格也是可能的考慮之一。

　　央行自9日起上調金融機構一年期存貸款基準利率0.25個百分點，其他各檔次存貸款基準利率相應調整。調整后，一年期存款利率達到3%，一年期貸款利率達到6.06%。

　　自2010年以來，這已是央行第三次上調人民幣存貸款利率，盡管每次的上調幅度都不大，但持續的加息舉措和強烈的加息預期還是令不少購房者產生了觀望情緒。分析人士認為，2011年的首次加息雖然劍指通脹，但對房地產市場也存在一定影響。“可以說這次加息具有象征意義，中國已經進入加息通道，一季度還有可能會再次加息，這無疑將繼續加重房地產市場的觀望情緒。”

　　國家信息中心1月中旬發布報告認為，2011年房地產價格整體震蕩向下的概率較大。報告稱，在房價還沒有出現大幅下滑的情況下，政府沒有理由放松當前的政策。同時不排除如果房價出現反彈，出臺更嚴厲的政策措施的可能。對于房地產調控方向，報告認為，本輪房地產調控以手段多樣、密集嚴厲為特點，未來房地產宏觀調控應轉向長效機制的建設，主要依靠稅收、信貸等經濟和法律的手段，盡量避免行政手段對房地產市場短期造成過強的沖擊。

　　“對于普通市民而言，貸款購買首套房，貸款100萬元分20年還清，在等額本息償還方式下，每月將多還117元。雖然這一次看起來并不多，但加上2010年的兩次加息，現在普通市民的購房壓力已經增大了不少。不少購房者開始轉存還貸，樓市觀望情緒持續加重，加息疊加效應已經逐漸顯現出來。”房地產專家程道平教授認為，隨著加息疊加效應的顯現，市場觀望情緒加重，在2011年房價或許會發生一些購房者看來樂觀的變化。

　　繼年前新國八條、房產稅房地產政策調控組合拳集中出擊之后，經過短暫的春節假期，央行2011年首輪加息政策的出臺，選在春節假期的最后一天發布，并在緊隨的新年第一個工作日開始生效，其來可謂勢迅猛。經過幾次加息及優惠取消，轉眼間第一套房大部分貸款20年的利息總支出已經達到了77.5萬，相比加息及調控前增加了超過30萬。

　　1月26日，國務院召開常務會議，研究部署進一步做好房地產市場調控工作，確定了八條政策措施。“國八條”對投資投機性購房、高房價的指向十分明確，既是一系列調控政策延續，又是進一步的“加碼”。典型的是：強化差別化住房信貸政策，“對貸款購買第二套住房的家庭，首付款比例不低于60%，貸款利率不低于基準利率的1.1倍”。去年9月底的“國五條”曾強調，“對貸款購買第二套住房的家庭，嚴格執行首付比例不低于50%、貸款利率不低于基準利率1.1倍”。3個多月后，首付在高位之上再提一成，力度罕見。

　　值得關注的是，此次“國八條”還對樓市調控中地方政府的責任作了更明確的規定：地方政府要切實承擔起促進房地產市場平穩健康發展的責任。2011年各城市人民政府要根據當地經濟發展目標、人均可支配收入增長速度和居民住房支付能力，合理確定本地區年度新建住房價格控制目標，并于一季度向社會公布。

　　北京中原分析，加息疊加效應逐漸明顯，特別是貸款優惠利率的取消，給市場的影響將逐漸由量變到質變。利率的上調效果逐漸顯現。另外，相比嚴格的限購措施，目前支持購房者依然入市的主要原因是通貨膨脹及貨幣流動性強，缺少更好的投資渠道。第三輪調控嚴厲地打擊了投資需求，對于投資者來說，與限購相比較加息將使得投資成本明顯上漲。而且2月15日前后，各地將執行三輪調控細則，樓市的調控力度將前所未有。

　　21世紀不動產認為，房地產信貸政策是決定房地產市場運行最重要的因素，此輪加息不僅增加了需求方的按揭貸款成本，也給房地產開發商及整個房地產市場以“緊縮”的信號，將進一步增加房地產企業的負擔。信貸政策延續上一年度不斷收緊的趨勢，加之這些信貸政策將與此前的其他所有調控政策一

　　起，構成房地產調控的“政策疊加效應”，從而產生“1+1>2”的效果。

　　業內人士普遍認為，房地產市場“質變”已成大勢。連續多次加息會改變市場對房地產市場的預期，進而起到抑制房價過快上漲的作用。

　　巴曙松說，利率調整很大程度是指向資產、指向房地產。

　　更多的專家認為，從國家來看，連續出臺的房地產調控政策已經非常多了。雖然加息是全面性的政策，但也可以認為是又一次對房地產的調控，作用肯定會有的。利率發揮作用需要累計效果，量變形成質變，現在已經是連續三次加息，利率水平也恢復到了應對危機前的水平，從目前的市場反應看，加息的累積效應已在房地產調控中顯現出來。如果今后再來兩次加息，那么加息就有可能成為抑制房價過快上漲的最后一根稻草。

　　兔年迎來加息周期

　　忐忑或成上半年股市主旋律

　　兔年首個交易日，股市迎來了意料之中的年內首度加息，讓市場走勢增添了幾分撲朔。大多數分析人士都認為，流動性持續緊縮給資金面帶來壓力，抵御通脹、房地產調控將成為影響兔年股市走勢的兩大關鍵因素，預計上半年股市的主旋律將是忐忑，投資機會將蘊含在政策節拍中。

　　2月9日，在加息消息的影響下，滬深股指未能實現“開門紅”。市場在圍繞2800點反復震蕩后，午后一波跳水打破僵局，使得兔年開門紅的預期落空，兩市股指均留下一根長長的上影線。

　　對于剛剛開局的兔年股市而言，源自于通脹壓力的緊縮，或許是其將要面對的最大困擾：儲蓄利率的提高可能會引發資金的轉移，從而給股市資金面帶來較大壓力；貸款利率的提高會加重上市公司的財務負擔，對其盈利能力形成負面影響。

　　天相投資顧問有限公司首席分析師仇彥英認為，在對資金面形成壓力的同時，加息也會給股市帶來結構性沖擊，房地產等高負債行業以及資源等強周期行業首當其沖。

　　而更重要的影響，恐怕會以“累積效應”的方式反映在投資者心態上。來自澳新銀行的觀點認為，由于市場利率的上升，股票市場的表現將較為悲觀。而基于政策緊縮趨勢明顯，投資者很難期待股市出現超預期的表現。

　　數據顯示，3個月來，滬深300的估值一直在14倍左右，而相對2011年的估值則只有12倍。根據第一創業證券的分析，目前上證綜指的市盈率僅為20.69倍，若考慮到2010年上市公司整體大約30％的業績增長，實際靜態市盈率可能已達15.91倍，這已經低于2005年出現的第一個底部。

　　中信證券策略研究組發布的報告稱，A股價值底已現。當前的市場估值水平已與2008年階段低點1664點附近及2010年階段低點2319點附近相當，而當前處在經濟周期的復蘇中期，不具備業績預測大規模下調的可能，加上政策利空短期出盡，流動性會在節后好轉，通脹同比數據會在節后回落，3月初將迎來兩會召開，眾多產業政策會密集曝光，“十二五”開局之年的諸多大項目也會陸續開工，預計二三月份A股市場會有較為理想的表現。

　　博時主題行業股票基金經理鄧曉峰認為，對股票市場而言，宏觀環境并不差。今年國內經濟增長的內生動力依然強勁，而海外發達國家經濟復蘇的跡象也有所加強。通脹和經濟過熱是主要風險，但從緊的政策主導之下，發生惡性通脹是小概率事件。他認為，市場本身的結構性問題是主要矛盾，看好銀行、保險、地產、汽車、家電、鐵路等藍籌公司未來的表現，不看好高估值的中小盤、創業板公司。

　　國海富蘭克林基金公司認為，2011年的股票市場走勢，在宏觀經濟從復蘇走向擴張、流動性收縮的大背景下，將可能維持震蕩走勢。居民消費平穩、政府投資擴張和外需恢復相結合，經濟增長預計保持在9％之上。包括中國在內的新興市場國家，流動性繼續保持較為寬裕的狀態，但日益增長的通脹壓力和經濟過熱風險將可能迫使政府采取進一步的緊縮措施。經濟擴張與流動性收縮的矛盾將貫穿明年始終，股指可能較難有趨勢性的方向，上半年重在行業配置，下半年重在個股選擇。

　　海通證券張琦表示，兔年的政策面始終是影響股市走勢的重要因素，而其核心是對通貨膨脹的控制，“緊縮政策首先會收緊流動性，儲蓄利率的提高可能會引發資金轉移，從而在資金面上影響股市。而一旦通脹形勢嚴峻，緊縮大于市場預期，更會加劇股市震蕩。”

　　事實上，受緊縮預期壓制，A股市場在節前就一度非常兇險，還創下近期調整階段低點。業內人士指出，從國際范圍上來看，控制通脹壓力正成為全球各國的經濟主題。無論是加息或按兵不動，各國央行無一不把目光聚焦在本國經濟活動和通貨膨脹壓力上。而對于剛剛開局的國內股市而言，通脹壓力帶來緊縮環境，其累積后產生的利空效應，或將成為壓制上揚的最大阻力。

　　除了揮之不去的緊縮壓力外，樓市的宏觀調控也給兔年股市注入了一大不確定性。隨著新“國八條”等樓市調控措施的出臺，以及房產稅試點的推行，市場一方面憧憬過去幾年大量分流至樓市的資金有望重新回流股市，但緊縮的環境也會給股市帶來結構性沖擊。

　　對未來占市場權重較大的地產乃至銀行板塊，不少券商表示了謹慎的預期。中信證券、中原證券、申銀萬國等地產行業研究員的主要觀點都認為，房價過快上漲的勢頭將得到抑制，宏觀調控政策效果日漸顯現，雖然地產股估值已經很低，但這次史無前例超預期的調控，對于地產股是一個打擊。與此同時，銀行板塊也會承受不小的壓力，再融資以及流動性控制對銀行股構成直接利空。

　　總之，A股市場在今年上半年將呈現震蕩整理的態勢，這是大部分機構的看法。